2026年2月，在公司內(nèi)部員工眼里——紅衣白褲穿搭教主、巨人網(wǎng)絡(luò)（002558.SZ）董事長(zhǎng)史玉柱站上舞臺(tái)，對(duì)底下在座的各位強(qiáng)調(diào)：“這幾年我回歸以后，一直在主抓巨人的研發(fā)文化，做游戲一定要回到本質(zhì)。”

　　一句“回到本質(zhì)”， 指明了巨人網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展路徑。根據(jù)巨人網(wǎng)絡(luò)發(fā)布的2025年度業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，公司營(yíng)收同比大漲，歸母凈利潤(rùn)亦兩位數(shù)增長(zhǎng)，佐證了史玉柱對(duì)公司戰(zhàn)略性指點(diǎn)的有效性。

　　巨人網(wǎng)絡(luò)方面表示，公司去年業(yè)績(jī)漲，主要受《超自然行動(dòng)組》表現(xiàn)突出帶動(dòng)；同時(shí)，《原始征途》小程序版全年累計(jì)新增用戶(hù)已突破3000萬(wàn)，公司各成熟產(chǎn)品線運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健。史玉柱此前就說(shuō)過(guò)，“這幾年通過(guò)不斷交流和反復(fù)驗(yàn)證，包括《超自然行動(dòng)組》這樣的成功案例，已經(jīng)用結(jié)果證明了一點(diǎn)：游戲越簡(jiǎn)單，反而越容易成功。一個(gè)好游戲，最重要的標(biāo)準(zhǔn)就是會(huì)玩、好玩、耐玩。只要這三點(diǎn)對(duì)了，玩家自然會(huì)來(lái)，賺錢(qián)反而會(huì)變成水到渠成的結(jié)果?！?/p>

　　巨人網(wǎng)絡(luò)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)是否具備可持續(xù)性？據(jù)中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)、中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜分析，短期高增確定性強(qiáng)，中長(zhǎng)期需觀察產(chǎn)品迭代。游戲行業(yè)爆款生命周期普遍為2-3年，巨人需在《超自然行動(dòng)組》熱度窗口期內(nèi)完成下一代產(chǎn)品儲(chǔ)備。目前公司明確將全球化作為“第二增長(zhǎng)曲線”，若海外拓展不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)天花板將逐漸顯現(xiàn)。

　　截至4月17日收盤(pán)，巨人網(wǎng)絡(luò)報(bào)收于32.34元/股，跌幅2.8%，總市值614.64億元。

　　巨人網(wǎng)絡(luò)2025年度業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，公司全年?duì)I業(yè)總收入達(dá)50.47億元，同比猛增72.69%；歸母凈利潤(rùn)16.69億元，同比增長(zhǎng)17.14%。此外，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流29.88億元，增幅接近189%。這一“成績(jī)單”，離不開(kāi)該公司推出的現(xiàn)象級(jí)爆款——《超自然行動(dòng)組》。

　　這款主打“中式微恐+搜打撤”玩法的休閑競(jìng)技手游，精準(zhǔn)擊中了年輕玩家的情感與社交痛點(diǎn)，上線即巔峰。它長(zhǎng)期穩(wěn)居iOS免費(fèi)榜TOP10，暢銷(xiāo)榜最高沖至第4名，日活（DAU）成功突破1000萬(wàn)，成為國(guó)內(nèi)極少數(shù)躋身千萬(wàn)級(jí)DAU俱樂(lè)部的長(zhǎng)青游戲。

　　為進(jìn)一步擴(kuò)大影響力，巨人網(wǎng)絡(luò)在2026年初簽下“國(guó)民甜妹”趙露思作為全球代言人，成功破圈吸引泛用戶(hù)群體。該產(chǎn)品還率先上線了國(guó)內(nèi)首個(gè)在大DAU游戲中深度融合AI大模型，并實(shí)現(xiàn)規(guī)?；涞氐腁I原生玩法，上線一周AI參與對(duì)局?jǐn)?shù)累計(jì)超2500萬(wàn)。

　　與此同時(shí)，老牌經(jīng)典“征途”系列依舊穩(wěn)健。特別是《原始征途》借助小游戲版本完成二次騰飛，全年累計(jì)新增用戶(hù)3000萬(wàn)，流水同比增長(zhǎng)18.62%，與《超自然行動(dòng)組》形成“一老一新、一穩(wěn)一爆”的雙輪驅(qū)動(dòng)格局。2025年6月，在2025征途嘉年華現(xiàn)場(chǎng)，史玉柱強(qiáng)調(diào)，尊重玩家是唯一訣竅，并動(dòng)情表示，“希望征途再活20年。”他透露，為全身心投入征途早期研發(fā)，自己曾有“三年不開(kāi)手機(jī)”的專(zhuān)注經(jīng)歷。

　　據(jù)盤(pán)古智庫(kù)高級(jí)研究員江瀚分析，巨人網(wǎng)絡(luò)當(dāng)前增長(zhǎng)具備扎實(shí)的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。《超自然行動(dòng)組》實(shí)現(xiàn)千萬(wàn)級(jí)DAU、《原始征途》用戶(hù)破圈，表明巨人網(wǎng)絡(luò)在“中式微恐+社交”與“經(jīng)典IP年輕化”兩個(gè)賽道形成有效突破，為后續(xù)業(yè)績(jī)提供“墊腳石”。該公司增長(zhǎng)邏輯正從單一產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)向“雙輪驅(qū)動(dòng)”演進(jìn)。老IP穩(wěn)基本盤(pán)，新爆款拓增量，形成良性循環(huán)。

　　值得注意的是，巨人網(wǎng)絡(luò)針對(duì)2025歸母凈利潤(rùn)與營(yíng)收未實(shí)現(xiàn)同比例增長(zhǎng)進(jìn)行了解釋?zhuān)Q(chēng)主要是受公司間接參股子公司PlaytikaHoldingCorp.（PLTK.O）2024年收購(gòu) Superplay 的相關(guān)會(huì)計(jì)處理影響。Superplay主營(yíng)社交棋牌及休閑手游研發(fā)發(fā)行，因Superplay2025年及未來(lái)考核期間業(yè)績(jī)大幅超預(yù)期，根據(jù)相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，Playtika須將本年新增的3.8億美元（約合人民幣27.14億元）或有對(duì)價(jià)計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用，這就間接導(dǎo)致了巨人網(wǎng)絡(luò)投資收益同比大幅下降，進(jìn)而拉低利潤(rùn)增速。

　　不過(guò)，巨人網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)調(diào)，該筆費(fèi)用不影響Playtika及上市公司的核心經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)盈利水平。根據(jù)Playtika公告，剔除相關(guān)影響后，其2025年度調(diào)整后息稅折舊攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（Adjusted EBITDA ）為7.53億美元（約合人民幣53.79億元），與去年同期持平。由于或有對(duì)價(jià)相關(guān)費(fèi)用屬非經(jīng)常性損益，僅影響歸母凈利潤(rùn)，不影響扣非凈利潤(rùn)，因此，巨人網(wǎng)絡(luò)2025扣非凈利潤(rùn)20.58億元，較上年同期增長(zhǎng)26.83%。

　　盡管巨人網(wǎng)絡(luò)憑借一款爆款實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)飛躍，但將其置于A股游戲板塊中對(duì)比，便會(huì)發(fā)現(xiàn)其與真正頭部公司的體量差距依然懸殊。2025年，世紀(jì)華通（002602.SZ）營(yíng)收近380億元，三七互娛（002555.SZ）營(yíng)收達(dá)159.66億元，均數(shù)倍于巨人網(wǎng)絡(luò)。究其根源，在于巨人網(wǎng)絡(luò)嚴(yán)重依賴(lài)單款產(chǎn)品的“偏科”結(jié)構(gòu)，與同行的多元化矩陣形成鮮明對(duì)比。

　　世紀(jì)華通的成功，在于出海與多品類(lèi)布局；三七互娛則深耕國(guó)內(nèi)，依靠《尋道大千》《斗羅大陸》等覆蓋仙俠、卡牌、MMO等多個(gè)熱門(mén)賽道，產(chǎn)品梯隊(duì)完善。

　　反觀巨人網(wǎng)絡(luò)，2025年的高增長(zhǎng)幾乎全系于《超自然行動(dòng)組》一身。一旦這款游戲的熱度因市場(chǎng)審美疲勞或競(jìng)品沖擊而下滑，公司業(yè)績(jī)將面臨斷崖式下跌的風(fēng)險(xiǎn)。雖然“征途”IP表現(xiàn)穩(wěn)健，但其增長(zhǎng)潛力已趨飽和，難以支撐公司再度實(shí)現(xiàn)量級(jí)跨越。這種“單款獨(dú)大”的模式在A股游戲行業(yè)并非個(gè)例，吉比特曾高度依賴(lài)《一念逍遙》，冰川網(wǎng)絡(luò)也曾因《超能世界》一款產(chǎn)品業(yè)績(jī)大起大落。對(duì)于巨人網(wǎng)絡(luò)而言，如何快速補(bǔ)齊產(chǎn)品矩陣短板，將是決定其未來(lái)能否躋身行業(yè)第一梯隊(duì)的關(guān)鍵。

　　在柏文喜看來(lái)，巨人網(wǎng)絡(luò)頭部依賴(lài)顯著，結(jié)構(gòu)優(yōu)化仍需時(shí)日。2025年移動(dòng)端游戲收入占比78.16%，《超自然行動(dòng)組》和征途系列貢獻(xiàn)主要增量。這種“雙輪驅(qū)動(dòng)”模式雖比此前單一依賴(lài)征途IP有所改善，但休閑競(jìng)技賽道競(jìng)爭(zhēng)激烈，一旦玩家審美疲勞或競(jìng)品分流，業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　巨人網(wǎng)絡(luò)已意識(shí)到這一問(wèn)題，一方面深挖征途IP價(jià)值（推出小程序版本、短劇營(yíng)銷(xiāo)），另一方面通過(guò)AI技術(shù)提升老產(chǎn)品留存率。《太空殺》接入多模態(tài)大模型后用戶(hù)活躍度顯著提升，顯示技術(shù)賦能可延長(zhǎng)產(chǎn)品生命周期。但總體而言，其“大DAU產(chǎn)品+成熟IP”的組合尚未形成足夠?qū)挼漠a(chǎn)品護(hù)城河。

　　史玉柱前半生經(jīng)歷豐富，別人活了一輩子，他仿佛活過(guò)幾輩子。他現(xiàn)在很少公開(kāi)露面，但江湖上一直有他的傳說(shuō)。

　　20世紀(jì)80年代末，史玉柱揣著4000元自研M6401中文軟件，賒賬8400元登整版廣告，賭“先廣告后付款”，13天后回款，4個(gè)月賺100萬(wàn)元。浙大數(shù)學(xué)系畢業(yè)、辭掉統(tǒng)計(jì)局鐵飯碗下海的他，從最初的行為就能看出，此人不走尋常路的程度。

　　1991年，史玉柱在珠海創(chuàng)立巨人集團(tuán)，迅速成為中國(guó)IT行業(yè)一顆新星。但受當(dāng)時(shí)政策與行業(yè)變革沖擊，公司軟件業(yè)務(wù)增速放緩，一向膽大的史玉柱跨界生物保健與房地產(chǎn)，最具標(biāo)志性的是計(jì)劃蓋至70層、投資超12億元的巨人大廈，從最初18層不斷加碼，直到資金鏈隨之緊繃。1997年，因未能如期完工且資金鏈徹底斷裂，巨人大廈爛尾，巨人集團(tuán)轟然倒塌。史玉柱從坐擁數(shù)億身家的“中國(guó)首富”，一夜之間淪為背負(fù)2.5億元債務(wù)的“首負(fù)”，被迫淡出公眾視野。

　　外界紛紛認(rèn)為這回史玉柱倒了吧？蟄伏兩年后，“老史”憑借驚人的商業(yè)韌性再度崛起。他幾乎是造了一句“咒語(yǔ)”，在至少三代中國(guó)人耳根子邊機(jī)械式無(wú)限循環(huán)——“今年過(guò)節(jié)不收禮，收禮只收腦白金”。這就是他于1999年成立上海健特生物為自己商業(yè)歸來(lái)投擲出的第一支飛鏢，憑借簡(jiǎn)單粗暴、循環(huán)洗腦，配合精準(zhǔn)的禮品市場(chǎng)定位，“腦白金”創(chuàng)下年銷(xiāo)售額超10億元的奇跡。

　　2001年，他公開(kāi)償還舊債，隨后攜資本與野心殺入網(wǎng)業(yè)，2004年成立巨人網(wǎng)絡(luò)，2006年憑借《征途》一炮而紅，以“免費(fèi)游戲、道具收費(fèi)”的商業(yè)模式顛覆行業(yè)，2007年帶領(lǐng)巨人網(wǎng)絡(luò)成功登陸紐交所，成為彼時(shí)在美國(guó)發(fā)行規(guī)模最大的中國(guó)民營(yíng)科技企業(yè)。2009年12月，復(fù)星集團(tuán)董事長(zhǎng)郭廣昌出席巨人網(wǎng)絡(luò)南方研發(fā)總部基地奠基儀式時(shí)，公開(kāi)稱(chēng)史玉柱為“史大仙”，形容他“失敗了再成功，非常不容易”。

　　此后十余年，史玉柱在投資與實(shí)業(yè)間游走，涉獵金融、新能源等多個(gè)領(lǐng)域，雖偶有爭(zhēng)議，但始終牢牢掌控巨人網(wǎng)絡(luò)的戰(zhàn)略方向。然而，步入2020年代，這位“商業(yè)狂人”正面臨其一手創(chuàng)辦的游戲巨頭帶來(lái)的全新治理與增長(zhǎng)考驗(yàn)，更因“江湖義氣”深陷個(gè)人債務(wù)泥潭。

　　自2007年巨人網(wǎng)絡(luò)上市后，退居二線的史玉柱自詡“大閑人”，常年游走于各類(lèi)商圈酒局，自稱(chēng)結(jié)交了上百位“兄弟”。他在2023年內(nèi)部會(huì)議上自嘲：“一喝酒就給這個(gè)人借錢(qián)、給那個(gè)人擔(dān)保，十幾年損失了好多錢(qián)?！边@份過(guò)度的仗義，最終演變成吞噬其個(gè)人資產(chǎn)的黑洞。

　　因各類(lèi)“兄弟”帶來(lái)的麻煩事確實(shí)不小。盡管巨人網(wǎng)絡(luò)多次澄清，此類(lèi)糾紛屬史玉柱個(gè)人擔(dān)保行為，與上市公司無(wú)關(guān)，但頻繁的司法風(fēng)波與個(gè)人信用危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，即便“老史”總有觸底反彈、逆風(fēng)翻盤(pán)的能力，畢竟不算一件好事。

　　據(jù)柏文喜分析，其個(gè)人擔(dān)保債務(wù)糾紛仍在持續(xù)，2025年巨人投資股權(quán)兩度被凍結(jié)/執(zhí)行。若個(gè)人財(cái)務(wù)壓力加劇，不排除其通過(guò)減持套現(xiàn)或質(zhì)押股權(quán)的可能。巨人網(wǎng)絡(luò)回應(yīng)“史玉柱個(gè)人擔(dān)保不影響上市公司”雖符合法律形式，但實(shí)控人信譽(yù)受損對(duì)估值的隱性沖擊不容忽視。

　　江瀚則認(rèn)為，相關(guān)擔(dān)保糾紛屬個(gè)人層面，上市公司已明確切割，法律風(fēng)險(xiǎn)可控。史玉柱公開(kāi)表態(tài)“現(xiàn)在就想好好做游戲”，并親自參與征途IP打磨，表明其戰(zhàn)略重心已回歸主業(yè)。從產(chǎn)業(yè)邏輯看，個(gè)人經(jīng)歷反而促使他更專(zhuān)注于構(gòu)建可持續(xù)的游戲研發(fā)體系，而非資本運(yùn)作。

　　近兩年來(lái)，巨人網(wǎng)絡(luò)核心管理崗位更迭頻繁。2024年初，任職多年的總經(jīng)理劉偉卸任，由擁有網(wǎng)易、騰訊等資深背景的“80后”職業(yè)經(jīng)理人張棟接棒。但僅在不到兩年后的2025年10月，張棟便閃電辭職，劉偉再度回歸救火。對(duì)于團(tuán)隊(duì)是否穩(wěn)定，巨人網(wǎng)絡(luò)方面表示，公司管理層相關(guān)調(diào)整均已按照規(guī)范治理程序完成，屬于正常的公司治理安排。此前張棟先生因個(gè)人原因辭去總經(jīng)理職務(wù)，相關(guān)工作已順利完成交接，未對(duì)公司正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生影響。目前劉偉女士擔(dān)任公司總經(jīng)理，公司經(jīng)營(yíng)管理體系運(yùn)轉(zhuǎn)正常，各項(xiàng)業(yè)務(wù)推進(jìn)有序。

　　據(jù)江瀚分析，巨人網(wǎng)絡(luò)高管變動(dòng)與股東減持是資本市場(chǎng)“強(qiáng)監(jiān)管周期”下的普遍現(xiàn)象，部分源于LP分配壓力或戰(zhàn)略調(diào)整，需理性看待。史玉柱回歸研發(fā)一線，強(qiáng)調(diào)“重體驗(yàn)、輕收入”，正推動(dòng)組織文化從“財(cái)務(wù)導(dǎo)向”向“產(chǎn)品導(dǎo)向”轉(zhuǎn)型。治理關(guān)鍵在于建立“去中心化”的研發(fā)機(jī)制，通過(guò)AI工業(yè)化管線降低對(duì)個(gè)人的依賴(lài)，強(qiáng)化年輕人才話(huà)語(yǔ)權(quán)。

　　柏文喜亦認(rèn)為，“95后”制作人王鑫宇從校招生成長(zhǎng)為副總裁，證明巨人已具備培養(yǎng)年輕領(lǐng)軍人才的機(jī)制。史玉柱本人也表態(tài)“希望越早有年輕人把我們拍在沙灘上”，顯示其有意推動(dòng)代際傳承。但客觀而言，當(dāng)前巨人的產(chǎn)品決策、資源分配仍高度依賴(lài)其個(gè)人判斷，劉偉等高管更多扮演執(zhí)行角色。

　　相較世紀(jì)華通已發(fā)展成為海外唯一在兩大游戲賽道都有頭部產(chǎn)品的游戲公司，巨人網(wǎng)絡(luò)2025年上半年海外收入僅604.6萬(wàn)元，占總營(yíng)收0.36%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。柏文喜認(rèn)為，這并非其技術(shù)或產(chǎn)品能力問(wèn)題，畢竟《太空殺》海外版《Super Sus》已驗(yàn)證其休閑競(jìng)技產(chǎn)品的全球適配性。原因在于，史玉柱回歸后首要任務(wù)是糾偏國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)，整頓氪金過(guò)重導(dǎo)致的玩家流失問(wèn)題，資源集中于《原始征途》等核心產(chǎn)品迭代，加之海外發(fā)行需要本地化運(yùn)營(yíng)能力和渠道資源積累，而該公司長(zhǎng)期缺乏相關(guān)人才儲(chǔ)備。劉偉重掌帥印后，公司已明確表示將“重點(diǎn)建設(shè)海外發(fā)行團(tuán)隊(duì)”，但全球化非一日之功，短期難以貢獻(xiàn)顯著收入。

　　據(jù)柏文喜分析，巨人網(wǎng)絡(luò)正處于“史玉柱依賴(lài)癥”的緩解期，但遠(yuǎn)未治愈。未來(lái)3-5年，若《超自然行動(dòng)組》能成功出海、AI技術(shù)實(shí)現(xiàn)跨產(chǎn)品復(fù)用、年輕管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)得住考驗(yàn)，則“去史玉柱化”可期；反之，若爆款斷檔或海外拓展失利，公司仍將退回“一人企業(yè)”的原點(diǎn)。江瀚亦認(rèn)為，史玉柱的真正價(jià)值，不在于“不可替代”，而在于“培養(yǎng)出可替代他的人”。